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Complacencia total en los mercados de renta variable mientras el mercado del petróleo vive la mayor crisis de suministro de la historia.
El S&P 500 está por encima de los 7.100 puntos. El Nasdaq en máximos históricos.
Y el Brent cotiza en los $100.
¿Qué está pasando aquí? ¿Nos estamos perdiendo algo?
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¿Está Irán en una cuenta atrás?
El 22 de abril expiró el alto el fuego entre Estados Unidos e Irán. El estrecho de Ormuz sigue siendo un campo de batalla naval. El sábado fue el día con más tráfico desde que empezó el conflicto (más de 20 buques transitaron después de que Irán reabriera el paso el viernes).
Sin embargo… Ese mismo domingo, Irán volvió a restringir el tráfico y disparó sobre buques que intentaban cruzar. El tráfico cayó al 4% de los niveles normales. El nivel más bajo de todo abril.
El motivo por el que no ha “cuajado” esa apertura dle estrecho iraní parece haber sido que EEUU no ha retirado su bloqueo.
Trump rechaza cualquier urgencia por su parte. Dice que tiene “todo el tiempo del mundo”. Y que Irán, no.
Fíjense que los datos de JPMorgan dan algo de razón a esa postura. Irán tiene almacenamiento onshore para unos 47 millones de barriles actualmente disponibles, más otros 8 millones en cuatro buques dentro del estrecho si se cargan.
Eso da una ventana de unos 26 días antes de verse forzado a reducir exportaciones. La estimación más práctica es que los recortes de producción empezarían alrededor del día 16 de bloqueo total, con un cierre paulatino que alcanzaría los 1,9 millones de barriles diarios hacia el día 30.
El golpe económico sería devastador para Teherán: el petróleo y el gas suponen más del 80% de sus ingresos de exportación.
Pero… Aquí viene el matiz que cambia bastante el análisis, el bloqueo no está siendo tan estricto como Washington proclama.
Según datos de Vortexa recogidos por el Financial Times, al menos 34 petroleros vinculados a Irán han transitado la zona desde el 13 de abril, cuando comenzó la restricción naval. 19 salieron del Golfo Pérsico. 15 entraron desde el Mar Arábigo. Seis de esos buques transportaban crudo iraní: 10,7 millones de barriles con un valor estimado en torno a $910 millones.
Lloyd’s List Intelligence, por su parte, detecta un flujo continuo de la flota sombra iraní, con al menos 26 buques vinculados a Teherán aparentemente sorteando el bloqueo.
El Mando Central estadounidense reconoce haber redirigido entre 28 y 31 buques. Trump declara que el bloqueo es un “éxito tremendo”. Ambas afirmaciones pueden ser ciertas al mismo tiempo que decenas de barcos más lo atraviesan igualmente.
La flota sombra iraní lleva años perfeccionando estas tácticas: desconexión de transponders AIS, transferencias de carga en aguas internacionales, banderas de conveniencia, rutas alternativas por el Mar de Omán.
Ojito, además, con este dato: Irán tiene actualmente 176 millones de barriles de crudo en el mar. De ellos, 142 millones ya están fuera del Golfo Pérsico, fuera del alcance inmediato de cualquier bloqueo centrado en el estrecho. Puede seguir monetizando esos barriles aunque el Estrecho permanezca cerrado.
La conclusión más honesta es que el bloqueo está afectando a Irán, pero no lo está estrangulando.
Ajsute oferta-demanda
JPMorgan sitúa la disrupción de suministro global en 9,1 millones de barriles diarios en marzo, que se amplió a 13,7 millones de barriles diarios en abril. Para poner eso en perspectiva: el mayor corte previo de suministro registrado en la historia del mercado del crudo fue el embargo árabe de 1973, que retiró unos 5 millones de barriles diarios durante aproximadamente 5 meses.
Esto es casi el triple.
El primer amortiguador habitual en una crisis así es la capacidad de producción de reserva. Prácticamente toda la capacidad de reserva del mundo está concentrada en Arabia Saudí y los Emiratos Árabes Unidos. Ambos están cortados del mercado global.
El amortiguador no existe. Estados Unidos puede crecer en shale (petróleo de esquisto), pero eso requiere entre tres y seis meses para materializarse, con un rango de apenas 0,3 a 0,7 millones de barriles diarios.
Rusia tiene algo de margen, unos 300.000 barriles diarios, pero su producción lleva semanas cayendo por ataques a infraestructura energética.
Con los amortiguadores inutilizados, la segunda palanca son los inventarios. JPMorgan estima retiradas de 4 millones de barriles diarios de inventarios en marzo y 7,1 millones de barriles diarios en abril. Números sin precedentes.
Y la demanda también ha cedido: 2,8 millones de barriles diarios menos en marzo, 4,3 millones menos en abril. Para comparar, la destrucción de demanda en el peor momento de la crisis financiera global de 2009 fue de 2,5 millones de barriles diarios.
Pero fíjense en un matiz muy importante: esta caída de demanda no es principalmente destrucción por precio. Es demanda forzada a la baja porque no hay oferta física. Las petroquímicas en Asia han tenido que reducir tasas de operación o cerrar directamente por falta de etano, propano y nafta del Golfo. El LPG en India, que es el principal combustible de cocina, cayó un 13% interanual en marzo. La aviación en Oriente Medio tiene vuelos cancelados. El 55% de toda la destrucción de demanda en abril viene del sector petroquímico, no del consumidor final.
Eso importa mucho para entender lo que viene. Porque si la aritmética es la siguiente (14 millones de barriles de disrupción, 8 millones cubiertos por inventarios, queda un hueco de unos 2 millones que hay que cerrar) ese ajuste todavía no ha llegado plenamente a Europa ni a Estados Unidos.
Para que llegue, los precios tienen que subir más. La gasolina americana lleva semanas subiendo. Las tarifas aéreas también. Varios sectores están empezando a notar el impacto en márgenes, pero la economía americana no ha digerido aún el golpe completo.
Implicaciones bursátiles
Si analizamos el comportamiento en los distintos mercados financieros… Resulta sorprendente la divergencia entre activos:
El S&P 500 ha subido más de un 12% desde los mínimos de marzo. El Nasdaq más de un 18%.
Aproximadamente, el 57% de ese rebote ha venido del sector tecnológico, que representa el 35% del índice. Las semiconductoras han subido más de un 25% solo en abril por el impulso de la IA.
El 78% de las revisiones al alza de beneficios del MSCI americano en lo que va de año viene exclusivamente del sector tecnológico.
Sin embargo… Esto explica poco de la increible recuperaciónq eu se ha observado en las últimas semanas y que ha sido impulsado por 3 factores:
En primer lugar, un cierre de cortos masivo del extremo posicionamiento bajista de lso fondos de cobertura:
De hecho, a finales de marzo, estaba ocurriendo la tercera mayor venta de la última década y se acercaba a los niveles observados entre abril y mayo de 2020 durante la pandemia de Covid y en abril de 2025 (aranceles).
Eso hacía que ante cualquier minima sorpresa positiva, el movimiento al alza se podía acelerar mucho:
Y el alto al fuego sumado a los rebalanceos de lso fondos de pensiones, fueron el primer chispazo:
Se estima que estos fondos compraron 19.000 millones de dólares en acciones estadounidenses a finales de mes (percentil 89).
Esto ayudó a que se empezaran a recuperar niveles y ahí entraron en juego los CTA:
Solo en EEUUa finales de marzo, había 38.000 millones de dólares en posiciones cortas, aquí si que está, incluso por debajo del nivel de abril de 2025.
Y dado que los CTA ahora tienen posiciones extremadamente cortas, ya no eran bajistas marginales, tenían grandes desequilibrios compradores (142.000 millones de dólares a nivel mundial, 61.000 millones de dólares en EE. UU.) en caso de entrar en un mercado alcista.
Algo que ocurrió… Provocando una de las mayores compras de estos actores sistemáticos en la historia, tras comprar neto $42,8bn en el último mes, llevando al posicionamiento a $32,9bn frente a un máximo histórico de $48,9bn.
Las estimaciones de demanda para este grupo son ahora muy reducidas.
Sin embargo… Ahora la estrcutura ha cambiado, ya no hay empuje mecánico tan fuerte y esa vulnerabilidad en la “cola derecha”, es decir, riesgo de que los movimientos se aceleraran al alza desapareció. De hecho, se observan las primeras señales de euforia:
Véase el volumen de opciones de compra de QQQ, que está cerca de alcanzar un récord...
Por tanto… El frenazo de esta semana, debería ser considerado algo normal y necesario… ¡Hace falta un nuevo catalizador!
Pero la evolución del petróleo da demasiado miedo… La diferencia entre el petróleo (invertido) y el SPX sigue ampliándose.
JPMorgan estima que si el bloqueo no se levanta en los próximos 120 días, las reservas de emergencia de algunos países empezarán a agotarse.
En ese escenario, el crudo a $100 sería, en sus propias palabras, un precio infravalorado.
Para el S&P 500: el nivel a vigilar a la baja está en la zona de 7.000 puntos, donde confluirían varias estructuras técnicas importantes si el sentimiento se girara.
En los tipos de interés: cualquier subida brusca del crudo que reactivara expectativas inflacionistas podría volver a presionar los bonos.
Los rendimientos del bono americano a 10 años son el termómetro secundario de este conflicto, si empiezan a moverse al alza con fuerza, la narrativa del mercado se complica mucho.
En otras regiones cómo Europa… Hay más vulnerabilidad ante la crisis del petróleo. Parece que la volatilidad de las bolsas europeas está reaccionando al reciente repunte del precio del petróleo.
Trump tiene incentivos para cerrar un acuerdo antes de que el precio de la gasolina se convierta en un problema político doméstico. Irán está siendo presionado.
Y mientras eso no cambie, los mercados necesitan otro gran incentivo (catalizador) para subir. Da la sensación de que un alto al fuego no sería sufciente, pues ya está descontado en EEUU, pero una nueva escalada podría ser un gran riesgo.
Puede que el mercado tenga razón. No tengo la bola de cristal. Pero hay dos cosas que me preocupan.
La primera es que el bloqueo está siendo burlado de forma sistemática. Eso no significa que Irán esté bien, sigue sin poder exportar a plena capacidad y el daño económico es real. Pero sí significa que el reloj de Trump es más lento de lo que sus declaraciones sugieren. Cada semana que pasa con el estrecho parcialmente cerrado es una semana más de inventarios que se drenan globalmente.
La segunda es que el impulso de la bolsa tiene una componente mecánica que no hay que confundir con convicción. Parte del rebote es gestores que habían reducido riesgo en febrero y marzo recomprando posiciones al ver que el mercado no se desplomó. Eso genera presión compradora artificial. No es una señal de que el problema haya desaparecido.
Mi lectura es que el mercado está apostando al escenario de acuerdo rápido, con una prima de riesgo muy escasa para el escenario de que un bloqueo que se alarge meses.
Si este último escenario se materializa, el ajuste va a ser significativo, precisamente porque nadie lo está poniendo en precio ahora mismo.
Por el lado optimsita… Vienen los resultados empresariales de los “Magníficos”:
Una señal muy positiva podría hacerlos saltar, después de la aceptación de los últimos meses. Llevan sin marcar máximos desde octubre:
Podría ser si los hyperscalers (Microsoft, Google, Amazon, Meta) muestran en sus propios resultados que el gasto masivo en infraestructura de IA empieza a traducirse en aceleración de ingresos, y que el crecimiento del capex empieza a moderarse.
El consenso ya estimaba para 2026 un capex conjunto de 670.000 millones de dólares entre los grandes proveedores de nube, más del 90% de sus flujos de caja esperados.
Gracias por leer
Diego
