El petróleo cae mientras los buques no pasan y las reservas se vacían al mayor ritmo en cuatro décadas.

Y al mismo tiempo, el S&P 500 encadena sesiones con el rango más estrecho del año.

Dos mercados contándose historias distintas. Solo uno puede tener razón.

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Empecemos por lo objetivo, que es lo único que aguanta el paso de los días.

El lunes solo seis buques de carga cruzaron el estrecho de Ormuz en cualquier dirección. Cuatro entraron al golfo Pérsico y dos salieron, según datos de Kpler citados por Reuters. La media de los últimos diez días era de once. Bloomberg registra un dato todavía peor: solo un buque de salida, lo que dejaría el total en cinco travesías comerciales.

Mientras tanto, las negociaciones entre Estados Unidos e Irán para reabrir el paso no llegan a buen puerto, y los precios del crudo siguen cayendo apoyados en la esperanza de que aparezca una solución mágica.

Según informes no confirmados recogidos por medios iraníes y por una publicación de un asesor de Ghalibaf, Irán habría descartado por completo cualquier negociación futura con la administración Trump.

Y aquí viene el dato que de verdad importa. La Reserva Estratégica de Petróleo estadounidense cayó por debajo de los 300 millones de barriles por primera vez desde principios de 1983.

Una salida de 6,1 millones de barriles en una sola semana la dejó en 298,7 millones, según el Departamento de Energía.

La semana anterior la salida había sido de 2,8 millones. Es decir, el ritmo se ha más que duplicado, y es el mayor drenaje en casi dos meses.

El mínimo operativo que la industria acepta para la SPR está entre 250 y 300 millones de barriles. Los estudios de dimensionamiento de los años setenta recomendaban un inventario mínimo de 250 millones.

Es decir… Estados Unidos ya está en el rango del mínimo operativo, y si el ritmo semanal persiste, lo alcanza en cuestión de semanas.

La otra pata es China: Ha recortado de forma considerable sus importaciones de crudo (los volúmenes están en mínimos de una década) con un impacto sorprendentemente escaso sobre su actividad interna, gracias a la electrificación rápida, a unas reservas estatales amplias y a unos inventarios comerciales de combustible elevados.

Esa contención china es la que ha impedido que el petróleo se acercara al escenario de los 200 dólares del que todo el mundo hablaba.

Pero los datos de alta frecuencia ya apuntan a una recuperación de esas importaciones, en línea con la reanudación de las exportaciones iraníes en junio.

Junten las tres piezas: un estrecho por el que casi no pasan buques, una reserva estratégica que se vacía a un ritmo histórico, y el amortiguador chino que empieza a retirarse.

El precio del petróleo hoy no refleja eso. Refleja la esperanza de un acuerdo. Y ese drenaje desproporcionado de la SPR se explica solo de una manera: las reservas estadounidenses están trabajando a marchas forzadas para evitar un repunte del precio. Es el put de Trump en su versión más literal.

El problema del put es que tiene munición finita. Y aquí es donde el mercado de papel y el mercado físico se separan.

Cuando la SPR deje de ser un instrumento útil para tapar la escasez (y matemáticamente ese día está cerca) el petróleo físico gana la discusión.

Y ahora el giro interesante, porque de momento la energía está haciendo lo contrario de lo que temíamos: la caída de los precios energéticos está generando deflación. Lo que empuja al alza los precios agregados es otra cosa completamente distinta: los costes de la memoria disparados y las comisiones de gestión de carteras.

Esto deja a la Reserva Federal en una posición incómoda. De momento, la respuesta del mercado es no hacer nada. Tras los últimos datos de empleo e inflación (y con el IPP confirmando la ausencia de presión para actuar con urgencia) el mercado descuenta ahora menos de una subida de tipos en todo 2026.

El informe de inteligencia de mercado de Citadel Securities de agosto plantea una pregunta muy distinta a la que recibe la mayoría de nosotros. La pregunta habitual es qué puede salir mal. La suya es: ¿quién se convierte en comprador a precios más altos?

Los datos que aporta son incómodos para los bajistas.

El S&P 500 lleva 26 máximos históricos este año mientras su múltiplo se comprime: 20,1x beneficios adelantados frente a 23,1x el pasado octubre.

Un 15% de compresión de múltiplo con el índice más alto. El equiponderado cotiza a 17,1x y el Nasdaq 100 está por debajo de su media de diez años.

No son los múltiplos los que están haciendo el trabajo, son los beneficios: el crecimiento del BPA del segundo trimestre va camino del 33%, con la senda de revisiones más pronunciada desde al menos el año 2000.

Al mismo tiempo, el reajuste de apalancamiento global está maduro. Buena parte de la venta sistemática ya ocurrió.

Si la volatilidad sigue cayendo, el siguiente flujo mecánico relevante no es desapalancamiento, es reapalancamiento.

Y los compradores se acumulan. La demanda pasiva de los hogares lleva 1,6 billones de dólares de entradas en el año —unos 7.500 millones diarios, un 55% por encima del récord anterior— con julio marcando el mayor mes de la historia.

La ventana de recompras se reabre con más de un billón de dólares autorizados, el mayor volumen registrado en este punto del calendario, y casi el 70% de esas autorizaciones están fuera del sector tecnológico. El minorista ha vuelto a comprar.

Debajo del índice, la foto también está cambiando. Más del 70% de los componentes cotizan por encima de su media de 200 sesiones, la mejor amplitud desde diciembre de 2024, mientras las correlaciones realizadas están cerca de mínimos históricos.

Los días en que el SOX cayó más de un 3% este año, el S&P 500 se dejó solo un 0,8% de media frente al 2,4% de las dos últimas décadas. El índice ya no es el mercado.

Y el dato que a mí me ha llamado más la atención de todo el documento: casi el 35% del S&P 500 cotiza con el skew de calls a tres meses invertido, el máximo registrado.

El 4 de agosto fue el día de mayor volumen de calls sobre el S&P 500 de la historia. No es que se pague menos por protegerse a la baja. Es que en buena parte del mercado ya se paga más por la subida que por la caída.

Y el rango intradiario del S&P 500, que lleva cuatro sesiones consecutivas comprimiéndose hasta marcar el menor rango de todo 2026. Los rangos así de estrechos no duran. Se resuelven. La cuestión nunca es si se rompe, sino hacia dónde.

Creo que estamos ante dos relojes que corren a velocidades distintas y que el mercado está valorando solo uno.

El reloj financiero dice que el flujo mejora: beneficios que sostienen precios, apalancamiento reseteado, recompras volviendo, pasivo imparable, amplitud recuperándose y demanda de convexidad al alza. Ese es un cuadro constructivo y no me atrevería a discutirlo, porque los datos son los que son.

El reloj físico dice otra cosa. Dice que hay un estrecho por el que pasan cinco o seis buques al día, una reserva estratégica en su nivel de 1983 vaciándose a más de seis millones de barriles por semana, e Irán planteando esperar tres años y medio. Ese reloj no cotiza en el precio del crudo hoy.

Y mi preocupación no es que el mercado esté caro. Es la secuencia. Si los sistemáticos reapalancan, el minorista suelta las puts y las recompras absorben todo el papel, la capacidad compradora se habrá gastado justo cuando el reloj físico empiece a sonar. Septiembre trae una estacionalidad más dura y un posicionamiento más lleno.

Sinceramente, parece que agosto va de quién vuelve a comprar. Septiembre irá de cuánta munición queda.

Gracias por leer

Diego